国家电网控股的云网融合一体化服务提供商
公司前身岷江水电是四川省阿坝州发配售一体化企业，1998 年 4 月于上交所上市。 2019 年，公司与国网信产集团完成重大资产置换，置出发电及配售电业务相关资产，置 入信产集团的信息通信业务资产，包含中电普华 100%股权、继远软件 100%股权、中电 飞华 67.31%股权、中电启明星 75%股权，并向龙电集团、西藏龙坤、加拿大威尔斯购买 中电飞华、中电启明星剩余股权。交易完成后，公司主营业务由发电及配售电转为新型信 息通信，面向电网、发电、配售电等主体提供云网基础设施、云平台、云应用等产品与解 决方案以及“云网融合”运营一体化服务，控股股东由国网四川省公司变更为国网信产集 团，实控人仍为国务院国资委。截至 3Q2022 末，国网信产集团持有公司 48.85%股权。
公司业务涵盖云网基础设施、企业数字化服务和电力数字化服务三大板块。云网基础 设施方面，公司作为国网通信网络建设主体，为国网及其所属公司量身打造新型数字基础 设施，构建一体化数据中心服务，以支撑国网各类系统应用上云，在软件定义、虚拟化等 技术支持下实现云计算和通信网络的高效协同，即“云网融合”。企业数字化服务方面， 公司主要向国网公司等客户提供 ERP、运营支撑、运营可视化等企业数字化服务，并开展 国网智慧财务共享平台与移动门户建设，通过数字化、信息化方式提升电网企业运营效率。 电力数字化服务方面，公司紧抓新型电力系统建设与电力市场化交易改革两大机遇，积极 拓展业务类型，凭借自身信息技术能力建设电力营销、电力市场化交易的数字化平台，同 时积极开展智慧输配电、智慧综合能源、虚拟电厂、储能云网平台等业务试验。
资产置换完成后公司营收快速扩张。2019 年由于置入信息通信资产并表，公司营业 收入规模增至 77.65 亿元，同比高增 592.5%;2020 年受发电及配售电资产置出影响，公 司营收规模略微降低，剔除该影响后公司营收同比增长约 4.9%;2021 年公司三大业务板 块均贡献营收增量，全年实现营业收入 74.66 亿元，同比增长 6.5%。公司营收主要来源 于向国网提供“云网融合”等数字化服务，2021 年向关联方国家电网公司及其附属公司 的销售额达到 59.81 亿元，占营业总收入的 80.1%。新型电力系统建设与电力市场化改革 推进下，国网在云网建设、电网运营数字化、电力营销系统升级、市场化交易系统建设等 方面需求的增长有望推动公司营收业绩持续扩张。
新型电力系统建设持续推进，推升电网信息服务需求
新型电力系统能够支撑新能源大规模消纳，助推风光装机建设提速
根据 CAEDs 核算，2019 年我国碳排放总量 97.9 亿吨，电力及热力行业碳排放量占 比高达 47.4%，因此电力领域通过大力发展风光新能源实现减碳去碳，是保证 2030 年碳 达峰和 2060 年碳中和目标实现的关键步骤。随着国内在风光电站建设持续加速推进，新 能源快速发展且已经成为电源重要构成。截止 2021 年末，国内风电/光伏累计装机规模分 别达到 328/307GW，合计占总装机规模的 26.7%;2021 年国内风电/光伏发电量分别达到 6,556/3,259 亿 kWh，合计占总发电量的 11.7%。展望“十四五”时期风光发展，我们预 计在能源转型大背景下，风光将呈现持续快速增长态势，预计到 2025 年末，国内风电/光 伏装机容量将分别增至 578/857GW，合计占比提升至 41.7%，2025 年风电/光伏发电量分 别达到 12,783/10,095 亿 kWh，合计占比提升至 22.6%。
和自带调节能力的火电及水电等传统电源不同，风光新能源出力具有间歇性、波动性、 随机性等典型特征，其大规模接入会提高电力系统的调峰调频压力，加大频率稳定、电压 稳定等方面的潜在安全隐患。与此同时，用电侧重点行业终端电气化也在加速推进，用电 需求的长期增长驱动新能源装机规模持续扩张，进一步加剧电力系统调节压力与安全隐患。 为保证电力系统的稳定及平衡，我国需要将以煤电为主力电源的传统电力系统升级为以新 能源为主力电源的新型电力系统。新型电力系统作为贯通新能源供给和需求的桥梁，具备 清洁低碳、安全可控、灵活高效、智能友好、开放互动的五大基本特征，能够满足风光大 规模接入后实现源、网、荷、储各环节稳定、高效、安全互动的需求，促进新能源消纳， 并且为各类主体广泛参与电力市场提供技术基础。
新型电力系统建设涵盖发电侧、电网侧、用户侧的硬件与软件升级。发电侧，风光装 机规模的提升推动抽水蓄能、新型储能等灵活调节电源建设加速，新能源发电功率预测、 多能互补调度技术的发展也将有助于消纳问题的解决;电网侧，单向逐级输电为主的传统 电网无法满足分布式能源大规模接入后的调度要求，电网公司需要通过智能配电网、微电网建设等途径加速电网形态升级，构建符合新能源输送条件的能源互联网;用电侧，大工 业用户强化需求侧响应能力，各类可调节负荷资源聚合形成虚拟电厂，作为主体参与电力 现货市场与辅助服务市场，最终形成源、网、荷、储协同互动的非完全实时平衡运行模式。
新型电力系统建设需要数字化技术作为支撑，以解决输配电环节增加、输送与管理范 围扩大、随机性提升、时效性需求增强等变化下出现的新问题。国家电网发布的《新型电 力系统数字技术支撑体系白皮书》提出，新型电力系统建设必然要求数字技术与能源技术 深度融合、广泛应用，以实现电网数字化转型。新型电力系统数字技术支撑体系主要包含 电网和数字系统融合、电碳并重、控制系统与信息系统并举、数字赋能与管理优化并进四 个方面，此外在广泛互联互通、全局协同计算、全域在线透明、智能友好互动等方面还为 新型电力系统带来新的发展方向。数字化系统能够协助统筹源、网、荷、储各环节，提升 电网可观测与可调控能力，保障新型电力系统的安全性和稳定性。
预计随着新型电力系统数字化技术的应用实践推进，未来数字化技术将全面应用于新 型电力系统中发电、输电、变电、配电、用电等各个环节，提升电力系统的智能化、自动 化、数字化程度，推动传统电网加速向能源互联网升级。
两网明确加快电力系统数字化转型，国网系公司有望受益
随着新能源进入平价时代，风光装机规模在“双碳”目标达成前有望维持高速增长， 在此背景下，传统电力系统向新型电力系统的升级迫在眉睫。2021 年 3 月，国家发改委、 能源局印发《关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》，提出了源网荷 储一体化建设的基本路径与方案，明确了新型电力系统建设方向——以数字化、信息化方 式构建源网荷储一体化园区，在市县层面整合发电、电网、用户侧资源形成源网荷储一体 化项目，最终在区域层面参与跨省跨区电力市场化交易;数字化与信息化是新型电力系统 建设的基础，只有通过数字化运营才能实现具有波动性、间歇性、随机性的主力电源与电 网、负荷、储能的协同。此后发改委、能源局等部门印发的多份文件均强调数字化与信息 化在智能微电网建设、能源设施数字化、电力交易系统智能化、智慧能源平台和数据中心 建设等方面的重要性，明确新型电力系统中各环节的建设方向。
国家电网和南方电网均于 2021 年提出建设新型电力系统行动方案，明确了建设目标 以及相应的数字化路径。国网方面，早在 2009 年国网发布的《国家电网智能化总报告》 就提出在 2009~2020 年于智能电网方面投资 3,841 亿元的规划，占期间国网投资计划总 额的 11.13%，体现了国网公司对信息化的重视程度。2021 年，国网公司发布《构建以新 能源为主体的新型电力系统行动方案(2021-2030 年)》，提出到 2035 年基本建成新型电 力系统、到 2050 年全面建成新型电力系统的总体目标，构建连接发输配售用各环节的物 联体系，推动新能源云平台建设。南网方面，《建设新型电力系统行动方案(2021-2030 年)》提出到 2025 年建成源网荷储体系、到 2030 年基本建成新型电力系统、到 2060 年 全面建成新型电力系统的总体目标，开展公用云与数据中心建设，提升电网数字化程度。 两大电网加速推进新型电力系统建设，意味着将在电力数字化领域持续开展投资。
国网旗下企业在数字化领域招投标方面有显著明显，公司作为国网公司控股的信息通 信服务提供商有望从中受益。从国网最近两次数字化项目设备招标的采购结果上看，国网 旗下的南瑞集团和信产集团具有显著优势，在 2021 年第三次/2022 年第一次招标采购中 合计获取 74%/68%的订单，其他企业的订单获取率均不超过 3%。根据定位，信产集团为 国网公司信息通信建设集成商和运营服务提供商，提供“云网融合”相关技术、产品与服 务;南瑞集团为电气自动化领域技术的电气化成套设备与整体解决方案提供商，聚焦电力 设备、轨道交通及工业自动化，双方主营业务与发展方向的差异性缓解了内部竞争压力。 此外，国网公司出具的同业竞争承诺函明确 5 年内消除公司与南瑞集团、信产集团其他子 公司的同业竞争，并且在上市公司外不增加同类业务，有效保障公司业务的唯一性。 公司在近两次招标中参与数字化软件、数字化硬软件、调度类硬件竞标，获取订单数 量占相应类型订单总数的比例达到 30.2%/34.3%，作为国网系唯一的“云网融合”技术与 服务提供商，具有显著的竞争优势。考虑国网对数字化和信息化的持续大规模投资，叠加 公司作为国网系数字化服务商具备竞争优势，我们预计公司将充分受益于新型电力系统建 设加速，通过云网服务及电网企业支撑服务相关订单的增加实现业绩现金流成长。
云网融合业务各环节全覆盖，一体化服务能力突出
具备云网融合一体化服务能力，成本加成定价模式确保净利率稳中有升
“云网融合”中的“云”代表云计算，“网”代表通信网络，“融合”代表通过软件定 义、虚拟化等技术实现二者高效协同。“云网融合”的底层为云网基础设施，为各类企业 提供接入与连接服务，以及登录云网所需的服务器、储存、网络设备等基础设施;中层为 云平台，基于底层云网基础设施的资源池互联能力，提供各类云网产品;上层为云应用， 基于云网基础设施和云平台上的云网产品，深度结合计算、储存、安全等类型的云服务， 为各行业、各公司提供专门的应用场景拓展。
公司产品与服务覆盖云应用、云平台、云网基础设施与企业支撑服务，拥有提供“云 网融合”全环节一体化服务的能力。公司专注于服务电网企业，目前已通过子公司实现“全 网融合”全流程覆盖。底层云网基础设施方面，中电飞华提供通信网络建设服务，继远软 件提供服务器、存储、网络设备等设施的安装调试及工程实施服务;中层云平台方面，中 电普华提供云操作系统、云服务中心、分布式服务总线等云网产品，中电启明星提供支撑 云平台计算、储存、网络的虚拟资源池;上层云应用方面，中电普华打造电力营销 2.0 系 统与电网 ERP，中电启明星提供电力交易相关的软件产品。此外，公司还为电网提供运营 支撑、可视化、增值电信、企业门户等支撑服务，具备提供一体化服务、打造一站式解决 方案的综合能力。公司的产品与服务通常按照“成本+合理利润”进行定价，具体包含定 制化研发、产品销售、技术服务、运营服务四类销售模式，前两种模式中公司根据提供的 服务和产品一次性收取费用，后两种模式中公司按照协议进行持续性收费。
受益于云网融合一体化服务能力与成本定价模式，2019~2021 年公司云网基础设施板 块和电力数字化板块毛利率分别为 14.2%/15.1%/16.7%与 18.4%/19.3%/18.6%，基本保 持稳定;企业数字化服务板块 2019~2021 年毛利率分别为 27.2%/26.2%/23.8%，受产品 结构变化影响略有下滑。利润率稳定叠加营收规模伴随国网信息化转型需求增长，近三年 公司信息通信业务盈利能力快速提升，归母净利润由 2019 年的 4.3 亿元快速增至 2021 年 的 6.0 亿元，2019~2021 年净利率分别为 6.3%/7.4%/8.1%，盈利质量同步提升。
中电普华：云网产品提供商，打造国网专属的电力营销系统
中电普华于 2004 年初由中国电科院、国电信息中心等方合资设立，负责国网企业管 理信息化与电力专业信息化，曾参与 SG-186 工程建设、SG-ERP 顶层设计，以及电力营 销系统建设、云计算等软件系统研发、建设、实施工作。目前中电普华业务主要涵盖云平 台、电力营销、ERP、企业运营支撑服务四个方面，拥有 lISO20000 信息服务管理体系、 lISO27001 信息安全管理体系等业务专业资质。
在公司云网融合一体化服务中，中电普华主要提供云平台层面与云应用层面的软件服 务，其中云平台层面主要提供三类云网产品： 云操作系统：云计算后台的整体管理运营系统，以云计算、云存储技术为支撑， 向下通过底层驱动对硬件进行调度，实现主机、网路、存储虚拟化。云服务中心：对云平台各组件进行统一管理、组装、编排、对外提供，为上层云 应用提供部署、配置、监控、调度服务。 分布式服务总线：专注于为单体式大应用拆借而来的分布式微应用与微服务提供 支持，提供发现及注册、服务配置、服务网关、服务监控四个方面的能力。
在云应用层面，中电普华参与电力营销系统建设以及电网 EPR 系统建设。电力营销 方面，中电普华构建了针对服务电网内部及售电企业、线下客户服务、线上客户服务三种 应用场景的电力营销系统，对内向作业人员、业务人员、管理人员分别提供各类作业支持、 计量计费及财务结算、运行监控及市场分析等服务，对外向电力用户提供网上缴费、办电 申请、故障报修等服务。目前电力营销系统已升级至 2.0 版本，于今年 5 月在国网浙江电 力等 11 家地市公司上线，2.0 版本基于国网云平台采用云原生微服务架构设计，较 1.0 版 本增强了客户及业务数据聚合能力，能够通过大数据系统实现总部与各省区市公司数据全 自动流转，具备更强的软件适配能力，助力服务体系优化与客户体验提升。
并入信产集团以来，中电普华业务呈现增长态势，2021 年中电普华实现营业收入 25.1 亿元，同比增长 5.8%，归母净利润 2.2 亿元，同比增长 25.6%，2017~2021 年营收和归 母净利润 CAGR 分别为 7.3%/11.8%。近两年净利率提升明显，2020/2021 年中电普华净 利率分别达到 7.3%/8.6%，较前一年提升 0.8/1.4 个百分点，表明中电普华通过降本增效 弥补了短期营收减少对业绩的负面影响，实现盈利持续扩张。
继远软件：深耕电网信息化的企业运营支撑服务提供商
继远软件成立于 2001 年，先后划转至南瑞集团和信产集团，于 2019 年经历资产重组 进入上市公司平台。继远软件深耕电网信息化建设 20 余年，拥有成熟度模型集成资质五 级、测绘资质甲级、信息安全服务一级资质等多项信息通信行业顶级资质。继远软件业务 主要包括云网基础设施建设、企业运营支撑服务、企业运营可视化三方面： 云网基础设施建设：提供服务器、存储、网络设备的安装调试与工程实施，配合 中电飞华的通信网络构建底层云网基础设施。 企业运营支撑服务：为企业提供运维咨询、运行维护、系统优化、系统建设等服务，通过驻地支持和远程服务的方式支撑企业业务系统安全运行。 企业运营可视化：专注于电网运营可视化，运用视频分析、图像识别、深度学习 等技术定制电网运营监测系统，实现生产运营可视化监测与相关数据智能展示。
中电飞华：具备 ISP 与 ICP 牌照的国网通信网络建设者
中电飞华于 1997 年由电信通信网络公司与北京市飞华通信公司共同出资成立，陆续 引入博纳德投资、中电财资产等投资方后于 2000 年完成股份制改革;2001 年国电通信中 心收购中电飞华 47.3%股权，成为其控股股东。在经历多次股份划转与转让后，中电飞华 于 2019 年划入信产集团。中电飞华主要面向电网企业、发电集团、互联网企业、政府等用户提供通信产品、通信网络建设、增值电信运营、信息通信运维等服务，拥有全国增值 电信业务经营许可证、电信与信息服务业务经营许可证等资质，业务包含四个板块： 通信网络建设：针对客户需求提供通信网络的设计方案，以及交换机、路由器、 通信终端、光纤等设备的安装调试与工程实施。增值电信运营：面向企业用户提供互联网接入、VPN 服务，并开展信息发布、搜 索等网上应用功能。 电网业务优化：基于通信网架与通信平台，围绕电网主业开展输变电物联网建设、 智慧后勤服务、智慧供应链建设等创新服务。 新兴业务：面向终端用户提供虚拟电厂、综合能源服务等软硬件产品及解决方案。
近两年，中电飞华传统业务需求增长与新型领域扩张带来了盈利上的跃升，2021 年 中电飞华实现营业收入 22.2 亿元，同比增长 9.2%;归母净利润 1.8 亿元，对应净利率为 7.9%，较上年同期提升 1.2 个百分点。2017~2021 年营业收入和归母净利润 CAGR 分别 为 16.1%/31.6%，业绩复合增速表现靓丽。
中电启明星：国网电力交易系统与内外门户建设主力
中电启明星是国内最早研发并实施电力交易市场软件的企业之一，1999 年成立于四 川成都，初期主要为四川电力公司服务;2006 年中电启明星成为国家电网一体化平台、 电力交易系统等项目的建设主力，经过多次划转后于 2015 年并入信产集团。 云平台组件：为客户提供标准云平台组件的定制化服务，实现硬件服务器、存储 及网络的虚拟化，使各类硬件成为可动态管理的资源池。 企业通用数字化：为电网公司等客户定制企业门户，打造 OA 办公系统、ERP 系 统、CRM 客户管理系统，并提供数据可视化服务。 电力数字化：打造电力交易系统、可再生能源超额消纳凭证交易系统等能源交易 系统，向交易机构、售电服务机构、售电主体提供软硬件服务。
电力市场化交易建设加速推动中电启明星盈利扩张。2021 年中电启明星实现营业收 入 9.4 亿元，同比增长 14.1%;归母净利润 1.0 亿元，与上年同期持平，对应净利率为 10.8%， 较上年同期微降 0.3 个百分点。2017~2021 年营收和归母净利润 CAGR 分别为14.1%/26.6%。随着全国统一电力市场建设提上日程，预计中电启明星将充分利用丰富的 研发经验打造高效的能源交易系统，为后续的现货交易与跨省跨区交易提供便利。
抢先布局新增长点，推动营收业绩规模加速扩张
在电网企业“云网融合”服务的基础上，公司不断拓展能源领域的业务范围，通过持 续的研发投入创造新的增长点。2019~2021 年公司研发投入持续增长，2021 年资本化与 费用化研发投入合计达到 5.1 亿元，占营业收入的比重达到 6.8%，研发人员数量占公司总 员工数的 59%。公司在数字化领域不断延伸，在电网侧开展智慧变电站、智慧输电线路等 硬件产品体系构建，打造特高压密集通道智慧管控平台;在用户侧开展天津虚拟电厂业务 并打造可调节负荷资源库，面向水电厂运营研发实况监测、水情监测、现货交易等智慧水 电系列产品，建设用户侧储能云网平台，此外还参股充电服务相关公司。公司积极开展业 务创新，有利于拓展下游用户覆盖面，提升应用场景多样性。
随着新能源装机规模及比例快速提升与新型电力系统建设稳步推进，预计国家电网将 持续加大信息化与通信项目投资规模，努力实现 2050 年全面建成新型电力系统的总目标。 公司作为国网系唯一的“云网融合”技术与服务提供商，有望凭借股东资源支持实现订单 获取方面的竞争优势，伴随新型电力系统建设加速推进实现营收业绩规模的快速增长，同 时在发电侧、用户侧打造的各类新增长点也有望为公司贡献业绩增量。我们预计 2022~2024 年公司信息通信业务营收将分别达到 74.5/83.9/100.3 亿元，2021~2024 年复 合增速为 17.2%，营业利润将分别达到 7.6/9.1/10.9 亿元，2021~2024 年复合增速为 16.9%。
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